和虎牙业绩迅猛增长背道相驰的是，其股价却一直徘徊不前。虎牙为何难得投资者“芳心”？

从近日虎牙发布财报数据来看，2019年第三季度虎牙来自直播的收入为21.56亿元（3.02亿美元），相比2018年同期的12.17亿元增长77.2%。直播收入基本来自用户打赏，这也意味着，打赏收入占营收比重为95.19%。看似不错的成绩背后，实际上暗藏隐忧，一个直播平台上培养顶级主播屈指可数，且流动性高，相应的活跃用户及粉丝也会出现粘粘性不强等问题。

面对斗鱼以及短视频崛起，后直播时代的虎牙增长似乎还是不够。如何维持新的增长动力？上周，本报记者向虎牙方面发去采访大纲，截至发稿前，暂未受到相关回复。

业务单一直播收入占比近9成

在虎牙直播里，最受关注的就是游戏直播，也是虎牙直播平台收入主要来源。

在上市之前，虎牙直播一直处在烧钱状态，直至2018年上市前夕扭亏为盈。不过，此前尽管在亏损状态，虎牙还是资本的“宠儿”，长江商报记者查阅企查查资料显示，截至目前虎牙直播已经历6轮融资，除去pre-A轮和上市后的一次战略投资未公布具体数据，累计目前融资金额超7亿美元。

在上市之后，虎牙基本处于自负盈亏的状态。其实交出来的业绩单还是好看的，但是股价却连续下跌。2019年第三季度虎牙来自直播的收入为人民币21.56亿元（3.02亿美元），相比2018年同期的12.17亿元增长77.2%。归属于普通股东净利润为1.23亿元，同比增长117.08%。

自从去年6月达到每股50.82美元的股价峰值后，虎牙的股价便一路走低。当前，虎牙总市值约48亿元，相对于刚上市时市值近80亿美元，出现大幅缩水。

回顾过去的七个季度连续盈利，直播收入贡献占总收入的90%以上。一定程度上也体现出虎牙营收结构单一，导致平台过度依赖直播业务，加上国内直播业务高度依赖主播而非内容，导致这个核心业务的抗风险能力并不强。

而且，虎牙赖以生存的游戏直播虽然粉丝基数大，但打赏意愿也远低于秀场直播，且还需要付版权费等相关运营费用，整理毛利率算下来，并不占优势。

从第三季度业务营收情况来看，除了直播收入，广告收入增势也很突出。2019年第三季度，虎牙广告和其他业务收入为1.09亿元（1520万美元），单季度首次突破1亿元，同比增长81.3%。不过，放在三季度营收21.56亿元来看，广告等业务占虎牙营收比例不足5%。

付费用户增速出现下滑

从虎牙盈利构成来看，根本上还是做用户的生意，通过付费用户增长带来收入增长。2019年第三季度，虎牙平均MAU（月活用户数）和移动端平均MAU（移动端月活用户数）分别为1.461亿和6380万，同比增幅分别达47.6%和29.1%，继续强劲增长。

不过，通过比照财报，另一个显而易见的问题是，虎牙的付费用户增速已然也在降低。长江商报记者梳理虎牙2018年到2019年第三季度之间的用户变化，虎牙付费用户在2018年第四季度增速达到高峰值近70％以后，开始急速回落至2019年第三季度30%左右，几近乎腰斩。

为了吸引用户，2019年第三季度，虎牙直播了超过110场电竞赛事，包括英雄联盟职业联赛（LPL）、英雄联盟韩国职业联赛（LCK）等，观看人次接近5.6亿，在去年同期5.1亿的高基数上继续保持了增长。

值得一提的是，虎牙在10月与英雄联盟开发商Riot Games（拳头游戏）签署了战略合作协议，拿下2020至2022三年LCK赛事独家中文转播权，以及三年中文流LCK独家外部渠道合作。

就在前段时间，虎牙CEO董荣杰公布了“虎牙开放平台”这一全新的生态，透露出了虎牙试图从应用场景上重新定义直播的野心。

除了小程序之外，虎牙还宣布要重点投入当前较为火热的虚拟主播领域，推出了虚实结合开放平台-HERO。

虎牙的谋变是真风口还是炒概念，未来还需市场检验。